El mercado le puso precio de funeral al software
Los números dicen otra cosa
Si tuvieras que decidir hoy dónde poner tu dinero dentro de la tecnología, ¿comprarías una acción de software después de que el mercado la haya calificado como la próxima víctima de la IA, o comprarías semiconductores en máximos históricos por la narrativa que el mercado tiene con la IA? La mayoría de los inversores ha dicho que no al software durante buena parte de 2026. Y sin embargo, los informes trimestrales que estas mismas compañías han publicado en las últimas semanas cuentan una historia bastante distinta a la del pánico que llevaba meses instalado en sus cotizaciones.
Empecemos por el origen del miedo. A principios de año, el lanzamiento de nuevas herramientas de agentes de IA capaces de ejecutar flujos de trabajo complejos —desde análisis hasta gestión de clientes— disparó lo que Wall Street bautizó como la “SaaSpocalypse”. La tesis era sencilla y aterradora para cualquier accionista de software: si un agente de IA puede hacer el trabajo de varios usuarios, o si cualquier competidor puede replicar una aplicación con un simple prompt, el modelo de negocio que ha sostenido el crecimiento del sector durante una década se rompe. El resultado fue una purga histórica: el índice SEG SaaS, que agrupa a más de 120 compañías cotizadas, llegó a caer más de un 25% en el primer trimestre, y se estima que el sector borró en torno a dos billones de dólares de capitalización en doce meses.
Salesforce (NYSE:CRM) llegó a estar un 40% abajo en el año; Adobe (NASDAQ:ADBE) acumula una caída máxima cercana al 70% desde sus máximos históricos de 2024; Constellation Software (TSX:CSU) ha llegado a cotizar más de un 55% por debajo de sus máximos; y ServiceNow (NYSE:NOW) llegó a caer más de un 60% desde sus picos. El problema es que, mientras el precio caía, los fundamentales no lo hicieron. Ahí está la desconexión que, a mi juicio, el mercado sigue sin corregir del todo.
Fuente: Finance Generation, a partir de las cifras citadas en el artículo.
Salesforce: la nube que se defiende integrando IA
Salesforce publicó su segundo trimestre del año fiscal (cerrado el 31 de julio) con unos ingresos de 11.350 millones de dólares, un 11% más interanual y por encima del consenso de LSEG. El beneficio por acción ajustado se disparó a 5,90 dólares frente a los 3,27 dólares esperados por el mercado. La compañía elevó su guidance de ingresos anuales y anunció una ampliación de su alianza con Anthropic bajo el nombre de “Claudeforce”, precisamente para integrar IA dentro de su propia plataforma en lugar de ser sustituida por ella. El propio consejero delegado, Marc Benioff, fue directo en la conferencia con analistas al calificar de “sinsentido” la narrativa de la SaaSpocalypse y afirmar que “es hora de que termine”. El mercado, por su parte, respondió con una subida de en torno al 23% en la cotización al día siguiente del informe, lo que demuestra la falta de fortaleza de esa narrativa en el sector del software.
Constellation Software: el moat que el “vibe coding” no cruza
Constellation Software es el ejemplo menos conocido fuera de Canadá, pero quizá el más interesante para entender el error de valoración del mercado. La tesis bajista aquí no es que la IA sustituya usuarios, sino que el “vibe coding” (programar con lenguaje natural) abarate tanto el desarrollo de software que cualquier competidor pueda replicar en semanas las aplicaciones verticales muy específicas que Constellation lleva treinta años comprando y consolidando. En su segundo trimestre de 2026, la compañía facturó 3.335 millones de dólares, un 17% más interanual, con un margen EBITA del 25,2% y un beneficio neto que se disparó un 386% por efectos cambiarios y de revaluación de pasivos. Es cierto que el crecimiento orgánico se ha desacelerado a apenas un 1% en moneda constante, su nivel más débil en casi seis años (recordemos que Constellation Software presenta un modelo de crecimiento tipo rollup, basado en adquisiciones recurrentes de compañías de software vertical, lo que hace que parte del crecimiento sea de manera inorgánica), y esa desaceleración es algo que además la propia dirección atribuye a comparativas exigentes, ruido contable puntual en alguna de sus unidades y la pérdida de un cliente concreto, no a la IA. De hecho, la propia compañía sostiene que la IA está aumentando su productividad de desarrollo interno más de lo que está erosionando su negocio, porque sus verdaderos activos —tres décadas de datos propietarios, cumplimiento normativo y relaciones con clientes en sectores muy regulados— no son tan fáciles de replicar como una interfaz. Morningstar elevó recientemente su calificación de la acción de 4 a 5 estrellas.
ServiceNow: la renovación al 98% que desmiente el pánico
ServiceNow, la compañía que en teoría debería estar más expuesta por su modelo de flujos de trabajos empresariales, presentó quizá el resultado más contundente del grupo: ingresos por suscripción de 3.877 millones de dólares, un 24,5% más interanual, con el valor contractual anual ligado a IA superando ya los 1.000 millones de dólares y los despliegues de agentes de IA multiplicándose por nueve en apenas nueve meses. La compañía elevó su guidance de ingresos por suscripción para el conjunto de 2026 hasta 15.760-15.780 millones de dólares, un crecimiento del 22,5%. Mantiene además una tasa de renovación del 98%, la prueba más directa de que sus clientes no están sustituyendo la plataforma por un agente propio. El único punto negativo de los últimos resultados es que el beneficio neto contable (GAAP) cayó cerca de un 23% interanual, lastrado por la amortización de intangibles y los costes ligados a adquisiciones; el beneficio ajustado (no-GAAP), en cambio, sí creció.
En los cuatro casos se repite el mismo patrón: la IA no está vaciando el negocio de estas compañías, sino que se está convirtiendo en una línea de ingresos adicional que crece más rápido que el negocio tradicional, o bien, como en Constellation, en una herramienta que refuerza un foso competitivo que ya existía por otras razones.
¿Por qué, entonces, sigue cayendo el sector después de todos estos meses si aparentemente los números son buenos? En parte porque el riesgo de disrupción por IA es, por definición, estructural y no se refleja todavía en las métricas actuales: una compañía puede lucir sana en sus cuentas de hoy mientras el terreno se mueve bajo sus pies de cara a los próximos tres o cinco años, y eso genera un descuento. Pero también porque el mercado extrapoló el titular más dramático —“la IA sustituye usuarios”, “cualquiera puede copiar tu software con un prompt”— sin distinguir entre compañías que compiten con la IA en igualdad de condiciones y compañías que están monetizándola dentro de su propio negocio o protegidas por fosos que ninguna IA generativa resuelve de la noche a la mañana, como los datos propietarios o el cumplimiento normativo. No es que todas las empresas de software vayan a desaparecer, ni que todas sean oportunidades de inversión solo porque cotizan a múltiplos más bajos: hay que analizar el modelo de negocio de cada una, los números, la cotización y si un simple prompt sería capaz de borrar años de datos, relaciones con clientes y confianza acumulada. Ahí, precisamente, está la oportunidad del sector.
No es casualidad que analistas de JPMorgan calificaran la lógica del desplome como “rota” ni que Morgan Stanley recomendara comprar nueve valores de software “con descuento” tras el batacazo. Eso no significa que el riesgo de la IA sobre el software sea inexistente —sería ingenuo afirmarlo, y Adobe es la prueba de que el mercado seguirá exigiendo pruebas trimestre a trimestre—, sino que se castigó de forma indiscriminada a compañías con perfiles muy distintos. Salesforce, Adobe, Constellation Software y ServiceNow, entre muchas otras, no se defienden de la IA de la misma manera, pero ninguna de las cuatro está siendo devorada por ella.
Qué mirar a partir de aquí
Como primer paso y sin ser ninguna recomendación de inversión, evitaría los dos extremos: ni comprar el sector en bloque solo porque cotiza barato, ni descartarlo en bloque por la etiqueta de “software amenazado por la IA”. Conviene fijarse en tres señales concretas antes de tomar una posición. Primera, la tasa de renovación de clientes: por encima del 95%, como en ServiceNow, es la prueba más directa de que el negocio de momento no se está sustituyendo por un agente propio. Segunda, el peso que la IA ya representa dentro de la actividad de la empresa y su ritmo de crecimiento frente al negocio tradicional; si crece varias veces más rápido, como en los cuatro casos analizados, es una señal a favor y no una amenaza. Y tercera, el foso competitivo real de cada compañía (moat) —datos propietarios, cumplimiento normativo, coste de cambiar de proveedor— frente a herramientas que un competidor podría replicar con un simple prompt. Finalmente los próximos resultados del Q3 y Q4 del sector mostrarán si siguen la tendencia que han seguido en los anteriores en la mayoría de las empresas mencionadas y serán en este sentido la prueba de fuego para todo el sector: si logran estabilizar el crecimiento de su ARR digital, buena parte de la narrativa bajista se quedará sin argumentos.
Si tuvieras que decidir hoy dónde poner tu dinero dentro de la tecnología, ¿comprarías una acción de software después de que el mercado la haya calificado como la próxima víctima de la IA, o comprarías semiconductores en máximos históricos por la narrativa que el mercado tiene con la IA? La mayoría de los inversores ha dicho que no al software durante buena parte de 2026. Y sin embargo, los informes trimestrales que estas mismas compañías han publicado en las últimas semanas cuentan una historia bastante distinta a la del pánico que llevaba meses instalado en sus cotizaciones.
Empecemos por el origen del miedo. A principios de año, el lanzamiento de nuevas herramientas de agentes de IA capaces de ejecutar flujos de trabajo complejos —desde análisis hasta gestión de clientes— disparó lo que Wall Street bautizó como la “SaaSpocalypse”. La tesis era sencilla y aterradora para cualquier accionista de software: si un agente de IA puede hacer el trabajo de varios usuarios, o si cualquier competidor puede replicar una aplicación con un simple prompt, el modelo de negocio que ha sostenido el crecimiento del sector durante una década se rompe. El resultado fue una purga histórica: el índice SEG SaaS, que agrupa a más de 120 compañías cotizadas, llegó a caer más de un 25% en el primer trimestre, y se estima que el sector borró en torno a dos billones de dólares de capitalización en doce meses.
Salesforce (NYSE:CRM) llegó a estar un 40% abajo en el año; Adobe (NASDAQ:ADBE) acumula una caída máxima cercana al 70% desde sus máximos históricos de 2024; Constellation Software (TSX:CSU) ha llegado a cotizar más de un 55% por debajo de sus máximos; y ServiceNow (NYSE:NOW) llegó a caer más de un 60% desde sus picos. El problema es que, mientras el precio caía, los fundamentales no lo hicieron. Ahí está la desconexión que, a mi juicio, el mercado sigue sin corregir del todo.
Fuente: Finance Generation, a partir de las cifras citadas en el artículo.
Salesforce: la nube que se defiende integrando IA
Salesforce publicó su segundo trimestre del año fiscal (cerrado el 31 de julio) con unos ingresos de 11.350 millones de dólares, un 11% más interanual y por encima del consenso de LSEG. El beneficio por acción ajustado se disparó a 5,90 dólares frente a los 3,27 dólares esperados por el mercado. La compañía elevó su guidance de ingresos anuales y anunció una ampliación de su alianza con Anthropic bajo el nombre de “Claudeforce”, precisamente para integrar IA dentro de su propia plataforma en lugar de ser sustituida por ella. El propio consejero delegado, Marc Benioff, fue directo en la conferencia con analistas al calificar de “sinsentido” la narrativa de la SaaSpocalypse y afirmar que “es hora de que termine”. El mercado, por su parte, respondió con una subida de en torno al 23% en la cotización al día siguiente del informe, lo que demuestra la falta de fortaleza de esa narrativa en el sector del software.
Constellation Software: el moat que el “vibe coding” no cruza
Constellation Software es el ejemplo menos conocido fuera de Canadá, pero quizá el más interesante para entender el error de valoración del mercado. La tesis bajista aquí no es que la IA sustituya usuarios, sino que el “vibe coding” (programar con lenguaje natural) abarate tanto el desarrollo de software que cualquier competidor pueda replicar en semanas las aplicaciones verticales muy específicas que Constellation lleva treinta años comprando y consolidando. En su segundo trimestre de 2026, la compañía facturó 3.335 millones de dólares, un 17% más interanual, con un margen EBITA del 25,2% y un beneficio neto que se disparó un 386% por efectos cambiarios y de revaluación de pasivos. Es cierto que el crecimiento orgánico se ha desacelerado a apenas un 1% en moneda constante, su nivel más débil en casi seis años (recordemos que Constellation Software presenta un modelo de crecimiento tipo rollup, basado en adquisiciones recurrentes de compañías de software vertical, lo que hace que parte del crecimiento sea de manera inorgánica), y esa desaceleración es algo que además la propia dirección atribuye a comparativas exigentes, ruido contable puntual en alguna de sus unidades y la pérdida de un cliente concreto, no a la IA. De hecho, la propia compañía sostiene que la IA está aumentando su productividad de desarrollo interno más de lo que está erosionando su negocio, porque sus verdaderos activos —tres décadas de datos propietarios, cumplimiento normativo y relaciones con clientes en sectores muy regulados— no son tan fáciles de replicar como una interfaz. Morningstar elevó recientemente su calificación de la acción de 4 a 5 estrellas.
ServiceNow: la renovación al 98% que desmiente el pánico
ServiceNow, la compañía que en teoría debería estar más expuesta por su modelo de flujos de trabajos empresariales, presentó quizá el resultado más contundente del grupo: ingresos por suscripción de 3.877 millones de dólares, un 24,5% más interanual, con el valor contractual anual ligado a IA superando ya los 1.000 millones de dólares y los despliegues de agentes de IA multiplicándose por nueve en apenas nueve meses. La compañía elevó su guidance de ingresos por suscripción para el conjunto de 2026 hasta 15.760-15.780 millones de dólares, un crecimiento del 22,5%. Mantiene además una tasa de renovación del 98%, la prueba más directa de que sus clientes no están sustituyendo la plataforma por un agente propio. El único punto negativo de los últimos resultados es que el beneficio neto contable (GAAP) cayó cerca de un 23% interanual, lastrado por la amortización de intangibles y los costes ligados a adquisiciones; el beneficio ajustado (no-GAAP), en cambio, sí creció.
En los cuatro casos se repite el mismo patrón: la IA no está vaciando el negocio de estas compañías, sino que se está convirtiendo en una línea de ingresos adicional que crece más rápido que el negocio tradicional, o bien, como en Constellation, en una herramienta que refuerza un foso competitivo que ya existía por otras razones.
¿Por qué, entonces, sigue cayendo el sector después de todos estos meses si aparentemente los números son buenos? En parte porque el riesgo de disrupción por IA es, por definición, estructural y no se refleja todavía en las métricas actuales: una compañía puede lucir sana en sus cuentas de hoy mientras el terreno se mueve bajo sus pies de cara a los próximos tres o cinco años, y eso genera un descuento. Pero también porque el mercado extrapoló el titular más dramático —“la IA sustituye usuarios”, “cualquiera puede copiar tu software con un prompt”— sin distinguir entre compañías que compiten con la IA en igualdad de condiciones y compañías que están monetizándola dentro de su propio negocio o protegidas por fosos que ninguna IA generativa resuelve de la noche a la mañana, como los datos propietarios o el cumplimiento normativo. No es que todas las empresas de software vayan a desaparecer, ni que todas sean oportunidades de inversión solo porque cotizan a múltiplos más bajos: hay que analizar el modelo de negocio de cada una, los números, la cotización y si un simple prompt sería capaz de borrar años de datos, relaciones con clientes y confianza acumulada. Ahí, precisamente, está la oportunidad del sector.
No es casualidad que analistas de JPMorgan calificaran la lógica del desplome como “rota” ni que Morgan Stanley recomendara comprar nueve valores de software “con descuento” tras el batacazo. Eso no significa que el riesgo de la IA sobre el software sea inexistente —sería ingenuo afirmarlo, y Adobe es la prueba de que el mercado seguirá exigiendo pruebas trimestre a trimestre—, sino que se castigó de forma indiscriminada a compañías con perfiles muy distintos. Salesforce, Adobe, Constellation Software y ServiceNow, entre muchas otras, no se defienden de la IA de la misma manera, pero ninguna de las cuatro está siendo devorada por ella.
Qué mirar a partir de aquí
Como primer paso y sin ser ninguna recomendación de inversión, evitaría los dos extremos: ni comprar el sector en bloque solo porque cotiza barato, ni descartarlo en bloque por la etiqueta de “software amenazado por la IA”. Conviene fijarse en tres señales concretas antes de tomar una posición. Primera, la tasa de renovación de clientes: por encima del 95%, como en ServiceNow, es la prueba más directa de que el negocio de momento no se está sustituyendo por un agente propio. Segunda, el peso que la IA ya representa dentro de la actividad de la empresa y su ritmo de crecimiento frente al negocio tradicional; si crece varias veces más rápido, como en los cuatro casos analizados, es una señal a favor y no una amenaza. Y tercera, el foso competitivo real de cada compañía (moat) —datos propietarios, cumplimiento normativo, coste de cambiar de proveedor— frente a herramientas que un competidor podría replicar con un simple prompt. Finalmente los próximos resultados del Q3 y Q4 del sector mostrarán si siguen la tendencia que han seguido en los anteriores en la mayoría de las empresas mencionadas y serán en este sentido la prueba de fuego para todo el sector: si logran estabilizar el crecimiento de su ARR digital, buena parte de la narrativa bajista se quedará sin argumentos.